Полный транскрипт на русском языке.
Я рад снова быть здесь сегодня. Спустя четыре с половиной года после появления COVID-19 худшие экономические искажения, связанные с пандемией, постепенно исчезают. Инфляция значительно снизилась. Рынок труда больше не перегрет, и условия сейчас менее напряженные, чем те, которые преобладали до пандемии. Ограничения предложения нормализовались, и баланс рисков для наших двух мандатов изменился. Наша цель заключалась в восстановлении ценовой стабильности при сохранении сильного рынка труда, избегая резкого роста безработицы, который характеризовал более ранние периоды дезинфляции, когда инфляционные ожидания были менее устойчивыми. Хотя задача еще не завершена, мы добились значительного прогресса в достижении этого результата.
Сегодня я начну с рассмотрения текущей экономической ситуации и дальнейшего пути денежно-кредитной политики. Затем я перейду к обсуждению экономических событий с момента начала пандемии, исследуя, почему инфляция выросла до уровней, не наблюдавшихся в течение поколения, и почему она так сильно снизилась, в то время как безработица оставалась низкой.
Итак, начнем с текущей ситуации и краткосрочных перспектив политики. На протяжении большей части последних трех лет инфляция значительно превышала нашу цель в 2%, а условия на рынке труда были чрезвычайно напряженными. Основное внимание Федерального комитета по операциям на открытом рынке (FOMC) было сосредоточено на снижении инфляции, и это вполне оправданно. До этого эпизода большинство американцев, живущих сегодня, не испытывали боли от высокой инфляции в течение длительного периода. Инфляция принесла значительные трудности, особенно для тех, кто наименее способен справиться с повышением стоимости основных товаров, таких как продукты питания, жилье и транспорт. Высокая инфляция вызвала стресс и чувство несправедливости, которые сохраняются и сегодня.
Наша ограничительная денежно-кредитная политика помогла восстановить баланс между совокупным предложением и спросом, ослабив инфляционное давление и обеспечив сохранение инфляционных ожиданий на устойчивом уровне. Сейчас инфляция намного ближе к нашей цели: за последние 12 месяцев цены выросли на 2,5%. После паузы в начале этого года прогресс в достижении нашей цели в 2% возобновился, и моя уверенность в том, что инфляция находится на устойчивом пути возвращения к 2%, выросла.
Что касается занятости, в годы, непосредственно предшествовавшие пандемии, мы наблюдали значительные преимущества для общества, которые могут возникнуть в результате длительного периода сильных условий на рынке труда. Низкая безработица, высокое участие, исторически низкие разрывы в занятости по расовому признаку и, при низкой и стабильной инфляции, здоровый рост реальной заработной платы, который все больше концентрировался среди тех, кто имеет более низкие доходы.
Сегодня рынок труда значительно охладился по сравнению с его прежним перегретым состоянием. Уровень безработицы начал расти более года назад и сейчас составляет 4,3%, что все еще низко по историческим меркам, но почти на целый процентный пункт выше уровня начала 2023 года. Большая часть этого роста пришлась на последние шесть месяцев. До сих пор рост безработицы не был результатом повышенного уровня увольнений, как это обычно бывает во время экономического спада. Скорее, увеличение в основном отражает существенное увеличение предложения рабочей силы и замедление от ранее безумного темпа найма. Тем не менее, охлаждение условий на рынке труда неоспоримо.
Рост числа рабочих мест остается устойчивым, но в этом году замедлился. Количество вакансий уменьшилось, а соотношение вакансий к безработице вернулось к допандемическому диапазону. Уровень найма и увольнений сейчас ниже уровней, преобладавших в 2018 и 2019 годах. Номинальный рост заработной платы умерился, и в целом условия на рынке труда сейчас менее напряженные, чем непосредственно перед пандемией в 2019 году, когда инфляция была ниже 2%. Маловероятно, что рынок труда в ближайшее время станет источником повышенного инфляционного давления.
Мы не стремимся и не приветствуем дальнейшего охлаждения условий на рынке труда. В целом экономика продолжает расти солидными темпами, но данные по инфляции и рынку труда показывают развивающуюся ситуацию. Риски повышения инфляции уменьшились, а риски снижения занятости увеличились. Как мы подчеркнули в нашем последнем заявлении FOMC, мы внимательно следим за рисками обеих сторон нашего двойного мандата. Пришло время для корректировки политики.
Направление движения ясно
Направление движения ясно, а сроки и темпы снижения ставок будут зависеть от поступающих данных, развивающихся перспектив и баланса рисков. Мы сделаем все возможное для поддержания сильного рынка труда, продолжая добиваться прогресса в достижении ценовой стабильности. При соответствующем снижении ограничений политики есть веские основания полагать, что экономика вернется к 2% инфляции при сохранении сильного рынка труда. Текущий уровень нашей ключевой ставки дает нам достаточно пространства для реагирования на любые риски, с которыми мы можем столкнуться, включая риск нежелательного дальнейшего ослабления условий на рынке труда.
Итак, давайте теперь обратимся к вопросам о том, почему выросла инфляция и почему она так значительно снизилась, даже когда безработица оставалась низкой. Существует растущий объем исследований по этим вопросам, включая работу Гоуди Эггерсона (Gowdy Eggerson), которую мы вскоре обсудим. И сейчас подходящее время для этой дискуссии. Конечно, еще слишком рано делать окончательные выводы. Этот период будет анализироваться и обсуждаться еще долго после того, как нас всех не станет.
Приход пандемии COVID-19 быстро привел к остановкам в экономиках по всему миру. Это было время радикальной неопределенности и серьезных рисков снижения. Как часто бывает в кризисные времена, американцы адаптировались и внедряли инновации. Правительства отреагировали с чрезвычайной силой, особенно в Соединенных Штатах. Конгресс единогласно принял закон CARES (Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security Act). В Федеральной резервной системе мы использовали наши полномочия в беспрецедентном масштабе для стабилизации финансовой системы и предотвращения экономической депрессии.
После исторически глубокой, но короткой рецессии в середине 2020 года экономика снова начала расти. И по мере того, как риски серьезного продолжительного спада уменьшались, а экономика вновь открывалась, мы столкнулись с риском повторения болезненно медленного восстановления, которое последовало за глобальным финансовым кризисом. Конгресс предоставил существенную дополнительную фискальную поддержку в конце 2020 года и снова в начале 2021 года.
Расходы сильно восстановились в первой половине 2021 года. И продолжающаяся пандемия сформировала характер восстановления. Сохраняющиеся опасения по поводу COVID сдерживали расходы на личные услуги, но отложенный спрос, стимулирующая политика, изменения в практике работы и досуга, связанные с пандемией, а также дополнительные сбережения, связанные с ограниченными расходами на услуги, все это способствовало историческому всплеску потребительских расходов на товары.
Пандемия также нанесла серьезный ущерб условиям предложения. Восемь миллионов человек покинули рабочую силу в начале пандемии. И размер рабочей силы все еще был на четыре миллиона ниже допандемического уровня в начале 2021 года. Рабочая сила не вернулась к допандемическому тренду до середины 2023 года. Цепочки поставок были нарушены комбинацией потерянных работников, нарушенных международных торговых связей и тектонических сдвигов в составе и уровне спроса.
Очевидно, это было совсем не похоже на медленное восстановление после глобального финансового кризиса. И тут появилась инфляция. После того, как она была ниже целевого уровня в течение 2020 года, инфляция резко выросла в марте и апреле 2021 года. Первоначальный всплеск инфляции был скорее концентрированным, чем широкомасштабным, с чрезвычайно большим ростом цен на товары, находящиеся в дефиците, такие как автомобили.
Мои коллеги и я сначала предполагали, что эти факторы, связанные с пандемией, не будут постоянными, и, следовательно, внезапный рост инфляции, вероятно, пройдет довольно быстро без необходимости ответных мер денежно-кредитной политики. Короче говоря, что инфляция будет временной. Стандартное мышление давно предполагает, что пока инфляционные ожидания остаются хорошо закрепленными, центральным банкам может быть целесообразно не реагировать на временный рост инфляции.
Добрый корабль «Временность» был переполнен, большинство основных аналитиков и центральных банкиров развитых стран были на борту. Я думаю, что вижу некоторых бывших сотоварищей по кораблю здесь сегодня. Общее ожидание заключалось в том, что условия предложения улучшатся довольно быстро, что быстрое восстановление спроса исчерпает себя и что спрос вернется от товаров к услугам, снижая инфляцию.
Некоторое время данные соответствовали гипотезе временности. Ежемесячные показатели базовой инфляции снижались каждый месяц с апреля по сентябрь 2021 года, хотя прогресс шел медленнее, чем ожидалось. Аргументация начала ослабевать примерно в середине года, что отразилось в наших сообщениях, и начиная с октября данные решительно выступили против гипотезы временности.
Инфляция росла и распространялась от товаров к услугам, и стало ясно, что высокая инфляция не является временной и что для сохранения хорошо закрепленных инфляционных ожиданий потребуется сильная реакция. Мы это признали и начали разворот в ноябре. Финансовые условия начали ужесточаться, и после поэтапного прекращения наших покупок активов мы начали повышение ставок в марте 2022 года.
К началу 2022 года общая инфляция превысила 6%, а базовая инфляция была выше 5%. Появились новые шоки предложения. Вторжение России в Украину привело к резкому росту цен на энергоносители и сырьевые товары. Улучшения условий предложения и перераспределение спроса с товаров на услуги заняли гораздо больше времени, чем ожидалось, отчасти из-за новых волн COVID в Соединенных Штатах. И COVID продолжал нарушать производство во всем мире, в том числе из-за новых и продленных локдаунов в Китае.
Более высокие темпы инфляции были глобальным явлением, отражающим общий опыт. Быстрый рост спроса на товары, напряженные цепочки поставок, жесткие рынки труда и резкое повышение цен на сырьевые товары. Глобальный характер инфляции был беспрецедентным с 1970-х годов. Тогда высокая инфляция укоренилась, и мы были полностью привержены тому, чтобы избежать такого исхода.
К середине 2022 года рынок труда был чрезвычайно напряженным: с середины 2021 года занятость увеличилась на шесть с половиной миллионов рабочих мест. Этот рост спроса на рабочую силу был частично удовлетворен за счет работников, возвращающихся на рынок труда по мере ослабления опасений по поводу здоровья. Но предложение рабочей силы оставалось ограниченным. И летом 2022 года участие в рабочей силе оставалось значительно ниже допандемических уровней. С марта 2022 года до конца года было почти вдвое больше вакансий, чем безработных, что свидетельствовало о серьезной нехватке рабочей силы. И инфляция достигла пика в 7,1% в июне 2022 года.
На этой трибуне два года назад я обсуждал возможность того, что борьба с инфляцией может принести некоторую боль в виде более высокой безработицы и замедления роста. Некоторые утверждали, что для контроля над инфляцией потребуется рецессия и длительный период высокой безработицы. И я выразил нашу безусловную приверженность полному восстановлению ценовой стабильности и продолжению этой работы до ее завершения.
FOMC не дрогнул в выполнении наших обязанностей, и наши действия убедительно продемонстрировали нашу приверженность восстановлению ценовой стабильности. Мы повысили нашу ключевую ставку на 425 базисных пунктов в 2022 году и еще на 100 базисных пунктов в 2023 году. И мы удерживаем нашу ключевую ставку на текущем ограничительном уровне с июля 2023 года.
Лето 2022 года оказалось пиком инфляции. Снижение инфляции на четыре с половиной процентных пункта с пика два года назад произошло в условиях низкой безработицы, что является желанным и исторически необычным результатом.
Так как же инфляция упала без резкого роста безработицы выше ее оценочного естественного уровня? Связанные с пандемией искажения предложения и спроса, а также серьезные шоки на рынках энергоносителей и сырьевых товаров были важными движущими силами высокой инфляции, и их разворот сыграл ключевую роль в последующей дезинфляции. Развертывание этих факторов заняло гораздо больше времени, чем ожидалось, но в конечном итоге сыграло большую роль в последующей дезинфляции.
Наша ограничительная денежно-кредитная политика способствовала умеренному снижению совокупного спроса, что в сочетании с улучшением совокупного предложения снизило инфляционное давление, позволив при этом продолжить рост здоровыми темпами. Поскольку спрос на рабочую силу также умерился, исторически высокий уровень вакансий по отношению к безработице нормализовался в основном за счет снижения вакансий без значительных и разрушительных увольнений, приведя рынок труда в состояние, когда он больше не является источником инфляционного давления.
Слово о критической важности инфляционных ожиданий
Стандартные экономические модели давно отражают точку зрения, что инфляция вернется к своей цели, когда товарные и трудовые рынки будут сбалансированы, без необходимости экономического спада, если инфляционные ожидания закреплены на нашей цели. Вот что говорили модели, но стабильность долгосрочных инфляционных ожиданий с 2000-х годов не была проверена устойчивым всплеском высокой инфляции. Было далеко не очевидно, что инфляционный якорь удержится. Опасения по поводу отвязки способствовали мнению, что дезинфляция потребует спада в экономике и, в частности, на рынке труда.
Важный вывод из недавнего опыта заключается в том, что закрепленные инфляционные ожидания, подкрепленные энергичными действиями центрального банка, могут способствовать дезинфляции без необходимости спада. Этот сценарий приписывает большую часть роста инфляции исключительному столкновению между перегретым и временно искаженным спросом и ограниченным предложением. Хотя исследователи различаются в своих подходах и в некоторой степени в своих выводах, похоже, формируется консенсус, который, как я вижу, приписывает большую часть роста инфляции этому столкновению.
В целом, восстановление после искажений, вызванных пандемией, наши усилия по умеренному снижению совокупного спроса и закрепление ожиданий работали вместе, чтобы вывести инфляцию на то, что все больше кажется устойчивым путем к нашей цели в 2%.
Дезинфляция при сохранении силы рынка труда возможна только с закрепленными инфляционными ожиданиями, которые отражают уверенность общества в том, что центральный банк со временем добьется 2% инфляции. Эта уверенность формировалась десятилетиями и была подкреплена нашими действиями.
Это моя оценка событий. Ваше мнение может отличаться.
Позвольте мне завершить, подчеркнув, что экономика во время пандемии оказалась непохожей ни на какую другую, и что многому еще предстоит научиться из этого исключительного периода. Наше заявление о долгосрочных целях и стратегии денежно-кредитной политики подчеркивает нашу приверженность пересмотру наших принципов и внесению соответствующих корректировок посредством тщательного общественного обзора каждые пять лет.
Когда мы начнем этот процесс позже в этом году, мы будем открыты для критики и новых идей, сохраняя при этом сильные стороны нашей структуры. Ограничения наших знаний, столь очевидные во время пандемии, требуют смирения и духа исследования, сосредоточенного на извлечении уроков из прошлого и гибком применении их к нашим текущим вызовам.
Спасибо.
▼
Самые интересные и важные новости на нашем канале в Telegram
